中国证监会近日就新股发行体制改革向社会公开征求意见。此项针对资本市场核心制度的改革能否解决Ａ股市场上市首日爆炒等弊病？新的体制下，发行价格能否真正做到市场化定价？中小投资者能否从中受益？这些话题迅速引起业界各方的热议。
　　1  适度的窗口指导仍有必要
　　新股发行改革方案的核心理念之一即要淡化窗口指导。对此，受访的券商高管们一致认为，淡化窗口指导有助于市场化定价机制的形成，但要保证市场的平稳运行，适度的窗口指导仍有必要。
　　国信证券总裁胡继之认为，方案的综合考量非常周全。它既强调市场定价、强调买者和卖者间各负其责，但是对窗口指导也没有完全退出。“如果窗口指导全部退出了，而只规定最高发行限价，那么可能出现的局面就是发行定价全部向最高价靠拢。” 胡继之说，按照预期的市场定价原则，同时各方利益能取得基本平衡，这样的机制运转下去，肯定会有很好的效果。
　　中金公司投资银行部负责人丁玮表示，窗口指导要慎用，只有给保荐机构充分自主，才能让机构快速成长起来。不过，公募发行不同于私募，中小投资人在发行中对信息的掌握和分析能力是有限的，所以监管机构对发行过程中的持续监管是非常必要的。
　　不过如何在行政指导和市场机制之间寻求平衡，保证淡化窗口指导的目标不至落空呢？中信建投证券总裁王常青认为，转型市场确会有过冷或过热的情况出现，监管机构应该保留窗口指导的职能，具体应该视具体情况灵活掌握。
　　2  如何选择重启IPO首批公司
　　IPO重启后首批公司应该如何选择？捷足先登的会是哪一类公司？该不该对发行规模进行控制？对此，平安证券总裁薛荣年认为，重启IPO应该有一个缓冲的过程，应当选择受周期性影响小、业绩比较稳定的公司先发，这样容易让投资者逐渐接受。
　　易方达基金总裁叶俊英建议，IPO启动还需在发行节奏和上市公司的选择上，进行必要控制。“如果上的全都是大公司，会对市场资金状况带来严峻考验，进而对现有上市公司的股价形成制约。”为此，叶俊英呼吁，希望监管层在目前的市场情况下，对市场反应要关注和重视，无论是以行政手段还是窗口指导，都要在供求之间形成平衡。
　　不过，与大部分机构都赞成首批IPO公司应以小规模公司率先探路的声音不同，中金公司投资银行部负责人丁玮认为，不妨在发小公司的同时也发些大公司，大有大的好处，只有大盘股才能给投资者更大的中签机会。
　　“小有小的好处，但也会有容易爆炒、中签率过低的问题，”丁玮说，“至于具体是先发大的，还是先上小的，行政上都不应过多干预，关键是看投资人和发行人的准备情况。”只要是准备充分了，先期不妨也发一些大盘股，给投资者更多的中签机会，上市后也不容易操纵。况且现在真正很大规模的公司也不算太多，并不像以前动辄上百亿的发行。“从这个角度看，先期上大的IPO项目更好，它能解决公平性这一关键问题，”丁玮认为。
　　3   扩大询价机构范围
　　肖风说，目前网下询价的范围仅限于基金、保险等六大类机构，而很多机构在参与网下都受到限制，比如私募基金、各种以信托方式成立的理财产品等。因此他建议在给中小投资者公平待遇的同时，能否扩大询价机构的范围，不要只限于六类机构。
　　他认为，不妨借鉴海外市场经验，引入活跃投资者和高市值个人的概念。一方面通过对他们登记，能够规范他们的行为，达到反洗钱的目的，同时也能给他们以合法权益。“这将对平衡市场起到很好的作用。”
　　瑞银证券投资银行部董事总经理赵驹也赞同应设法放开询价对象的建议。他认为，从参与国际市场的经验上看，作为投行更为看重基金公司和保险公司给出的报价，他们的报价更能说明对公司的看法，是整个市场定价的主导力量，他们的报价才让我们更敢定出价。“因此多一些询价对象，并不会影响最后的询价质量和询价结果，市场不必有这方面的担忧。”赵驹表示。
　　4  中止发行制度应当明晰
　　新规中，建立发行中止机制是证监会在后续分步实施的改革措施中留有很大空间的一个“预案”。不过，即便是“预案”还是引起了券商高管们的广泛讨论，他们纷纷给出建设性意见。
　　赵驹认为，方案明确了中止发行机制，对券商下一步工作带来很大帮助。尽管券商投入大量精力后也不会轻易中止发行，但这种规定还是让发行过程得到进一步完善。
　　肖风对此评价说，引入发行失败的制度，正是监管机构根据对去年金融危机的观察得到的启示，这也是对行业提供的一个保护机制。从机构投资者的角度看，2008全世界范围内所有模型、组合都失灵了，因为所有的风险管理理论都建立在对非系统性风险的研究上。当系统性风险出现时，发行失败可能会随时出现，这个时候就不能硬逼着承销机构全吃下，不能把市场大幅波动的风险，让承销商完全承担。
　　王常青进一步指出，中止发行制度一定要配细化的明确规定，否则会给主承销商和发行人的运作带来随意性。比如在市场出现剧烈变化时，可能开始定价高，但是实际发行中出现认购不足，一般情况下承销商对此有包销责任。但是也不排除承销商为避免包销而擅自中止发行。
　　5  保护散户兼顾机构投资者
　　薛荣年对新方案千分之一申购上限认为，千分之一的比例太小了，应该对不同规模的投资人给出不同的比例。“按这一比例，申购小盘股的话，算下来每个账户最高只能申购1万股。”为此，他认为，改革在保护中小投资人积极性的同时，也不能损害机构的积极性。如果申购规模太小的话，将来在机构之间就可能会出现分化。
　　薛荣年进一步指出，市场上还有大量的私募投资人，他们不在询价对象范围内，只能参与网上申购。如果又在网上环节遇到较多限制，也会损害到他们的积极性。此外，由此还派生出在监管上的难题就是，如何防止一家公司通过多头开户规避千分之一比例限制的问题，否则“麻袋账户”的现象又会出现。
　　中国人寿资管董事长繆建民也认为，从长远来看，一级市场还应以机构投资者为主，调动他们的积极性。因为机构投资者以长期投资为主，不着眼于眼前利益和市场波动。即便是短期内市场有一些波动，他们持有大量的股票也决定了不可能在短期内大进大出。因此，将来的新股发行，机构还是应当有所作为。
　　6  进一步细化操作规则
　　胡继之建议，今后应再做出一些具体的细节性要求。比如，对于保荐人，今后应该进一步强化他们的责任，并由协会出面做出一些具体的规定。
　　安信证券董事长牛冠兴也表示，从投行具体业务来说，希望操作和细则上能够继续跟进。比如针对如何真实报价、增强配股的弹性、中止机制的启动等具体问题，并在投行内部对指导意见召开一个解读会，使投行的操作更加细化。
　　清华大学经济管理学院副院长廖理进一步表示，如果把发行的定价权完全交给券商，就需要一个非常详细的操作性指引，从累计投标定价、到配售份额的决定、乃至最后的发行和分析师评价环节，都应该要求券商全面负责，有详细的操作办法。
　　7  新股上市应设涨跌幅限制
　　薛荣年认为，爆炒新股的现象是与交易制度有关系的，为此他建议在上市当日设首日涨跌幅限制。
　　廖理也认为，首日设定一定的涨跌幅非常必要。中国的资本市场还很年轻，投资者特别是中小投资者对风险的认识还需要一个过程。而市场本身也是投资者教育的好场所，如果首日也蕴含很大风险时，他们就会逐渐得到教育，也就不会趋之若鹜地追逐一级市场。
　　8  给保荐机构自主配售权
　　保荐机构自主配售权的安排并没有明确写入新规。王常青认为，在未来新股发行逐渐实现市场化定价的情况下，赋予保荐机构更大的自主配售权已经是可行之策。
　　据了解，在2000年的时候，给予保荐机构自主配售权曾尝试了一段时间，但由于实践中暴露出比较多的暗箱操作行为，很快就被叫停。但随着定价市场化后，一级市场风险不断加大，一二级市场间价差收窄，“应当考虑给主承销商有一定的配售权，将股份交给愿意真正长期持有的机构。”王常青建议。
　　牛冠兴也认为，券商有配售的自主权后，对客户价值的发掘和客户链的挖掘带来的影响将来会很大。

来源：证券时报