平安观点
中长期纯债基金是较低风险投资者的合适产品：中长期纯债基金业绩年化稳定在5%左右，介于短期纯债基金和一二级债基之间，而风险低于一二级债基，适合较低风险投资者持有。
万家鑫璟基本情况：成立于2016年9月18日，最新规模29.83亿元，是一只风险较低，业绩出色，收益稳定，秉持绝对收益投资理念的中长期纯债型基金。近一年业绩可比排名第26位。业绩波动平稳，波动率在同类型排名中连续8个季度都排在前1/10。
投资特点：万家鑫璟只投向信用债和利率债。信用债的投资特点：1）主要投资AAA等级的高等级信用债，并且在品种上只投资国有企业，可以有效的控制信用风险。2）投资的产品均以剩余期限在一年以内的短期产品为主。3）信用债的投资比例基本维持在80%以上。4）以持有到期为主，主要获取利息收入。利率债的投资特点：1）主要投资10年期左右的国债和金融债。2）利率债的仓位变动灵活，在10%-50%之间随着利率债的市场趋势进行波动操作。
投资策略：采取“哑铃型”的投资策略，即精选高等级短久期信用债获取底仓收益，通过长久期利率债价差策略力求收益增厚。该策略既能以高等级短久期信用债较好的控制信用风险，又能通过对债市变化的敏锐判断，以长久期利率债波段操作获得较高的收益。
基金经理：周潜玮2012年开始从事债券投资相关工作，先后任职于上海银行和万家基金，从交易员做到投资经理、基金经理。周潜玮虽然担任基金经理只有2年多，但之前有1年多的投资经理从业经验，5年多的银行债券交易经验，资历资深。周潜玮坚持哑铃型的投资策略和理念在万家鑫璟上得到了充分的展现。周潜玮在利率债投资上具有展现了宏观、中观和微观较完美融合的投资能力，利率债上能够大概率获得市场超额收益。
投资建议：综合来看，在当前债券市场依旧值得期待的背景下，万家鑫璟纯债基金是一只适合于中长期持有的债券型基金。
风险提示：1）本报告主要是是基于过往基金数据和基金经理访谈的分析，不预示基金未来业绩；2）市场特征是动态变化的，本报告基于过往业绩的结论不构成收益保证。
一、 中长期纯债基金适合较低风险投资者
债券类基金作为一种较低风险、收益稳定的产品，在机构投资者和个人投资者中均受到普遍的青睐。从最新2020年一季度的数据看，债券类基金一共2012只，规模达到4.46万亿，占公募总规模的26.83%。其中中长期债券基金的规模是最主要品种，占到债券型基金总规模的73%以上。
从收益看，2011年至今中长期纯债基金的业绩年化稳定在5%左右，介于短期纯债基金和一二级债基之间，同时中长期纯债由于不持有股票类资产，风险又低于一二级债基。
那么如何在众多的中长期纯债基金中找到未来市场上业绩能够持续优秀的基金呢？我们在债券类基金的优选上构建了“业绩评价-风格归因-量化优选”的逻辑体系（具体如下图所示）。首先基于业绩评价优选出过去表现优秀的基金。然后分析这些优秀基金的业绩来源，找到背后的原因，也就是优秀基金的风格特点和基金经理的能力范围。最后再通过量化模型、定性研究，并结合未来债券市场的发展趋势推荐合适的基金。
通过对国内中长期纯债基金进行绩效评价、业绩归因和投资风格分析看，国内债券基金经理多数都具有一定的风格特点和投资偏好。综合来看，能够获得超额收益能力的基金经理，有些是擅长对组合中信用债和利率债的仓位配置，组合久期管理出色；有些是择券能力突出，能够优选出收益风险更均衡的信用债品种；还有一些是对债券市场具有敏锐判断能力，擅长利率债的波动操作。
以下将要进行分析的万家鑫璟纯债基金就是一只专长于利率债波动操作的优秀基金代表。该基金特征明显，其基金经理在过去的两年中，通过坚持哑铃型的投资策略和理念（精选高等级短久期信用债获取底仓收益，通过长久期利率债价差策略力求收益增厚）获得了较高的市场超额收益。报告将从基金产品、基金经理和基金公司三个维度对万家鑫璟纯债基金进行深入分析。
二、 万家鑫璟投资价值分析
2.1 产品基本信息
万家鑫璟纯债A（003327.OF）和万家鑫璟纯债C（003328.OF）的基本信息如下。
2.2 规模增长迅速：20年Q1规模29.83亿元
最新规模29.83亿元（20年Q1），其中万家鑫璟纯债A规模19.66亿份，单位净值1.1711元（4月24日），万家鑫璟纯债C规模6.06亿份，单位净值1.1663元（4月24日）。19年Q3开始，万家鑫璟纯债的规模迅速增长，尤其在20年Q1，规模从6.13亿元增长到29.83亿元。
2.3 业绩优秀，稳定性好
自基金经理周潜玮18年7月11日管理至今（20年4月24日），业绩回报15.97%，超过业绩基准（同期收益率11.78%）4.19个百分点，超过同类型基金平均收益率（同期收益率9.85%）6.12个百分点。在1078只中长期纯债基金中，业绩排名64。如果剔除中长期纯债基金中持有可转债占净值比超过5%的（持有转债的中长期纯债风险远高于不持有转债的），规模小于0.5亿元的，万家鑫璟在剩下的714只可比基金中排名第26。
从万家鑫璟的季度业绩看：1）业绩持续优秀，8个季度中只有一个季度排在后1/2位置，其余3个季度排名前1/10,4个季度排前1/3。同时连续7个季度均跑赢业绩基准。2）业绩波动平稳，在同类型排名中连续8个季度都排在前/10，同时最大回撤基本保持在前1/2位置，体现出基金经理出色的业绩风险管理能力。3）从风险调整后收益看，夏普比率表现较好。
2.4 资产配置分析
万家鑫璟专注于债券投资，不投资任何股票资产，也不投资任何可转债资产，在资产的配置上主要投向信用债和利率债。
在信用债投资部分，万家鑫璟的投资有四个典型特征：1）主要投资AAA等级的高等级信用债，并且在品种上只投资国有企业，可以有效的控制信用风险。2）投资的产品均以剩余期限在一年以内的短期产品为主。3）信用债的投资比例基本稳定，基本维持在80%以上。4）具体操作上以持有到期为主，主要获取利息收入。
在利率债投资部分，万家鑫璟的投资有两个典型特征：1）主要投资10年期左右的国债和金融债。2）利率债的仓位变动灵活，在10%-50%之间随着利率债的市场趋势进行波段操作。
2.5 业绩归因分析
采用Campisi模型对万家鑫璟进行业绩归因分析：1）模型解释度均较好，18年模型R2值0.554，19年模型R2值0.609。2）18年主要暴露在久期、信用利差和期限结构上，19年主要暴露在久期、信用利差上。久期管理能力非常出色，19年的久期指标得分在可比的1078只中长期纯债类基金中排名第22位。
2.6 万家鑫璟投资风格分析
通过资产配置和业绩归因分析，并结合基金公告中的基金投资运作分析报告，可以总结万家鑫璟的初步投资风格。
1）万家鑫璟目前采取的是“哑铃型”的投资策略，即精选高等级短久期信用债获取底仓收益，通过长久期利率债价差策略力求收益增厚。该策略既能以高等级短久期信用债较好的控制信用风险，又能通过对债市变化的敏锐判断，以长久期利率债波段操作获得较高的收益。
2）万家鑫璟的组合久期在1.5年-5年之间波动。如果对于市场不太看好，会减仓利率债，只保留AAA级信用债，保证组合久期在1.5年以内。如果对市场非常看好，就会加仓长久期利率债，整体组合久期会保持在4年以上。
3）万家鑫璟主要的超额收益的来源，主要来自于长久期利率债的投资操作，也就是利率债的波段操作。从19年至今的收益看，这种波动操作非常成功，给基金带来了明显的超额收益。
三、 基金经理分析
3.1 个人基本情况
万家鑫璟的基金经理周潜玮12年开始从事债券投资相关的工作，先后任职于上海银行和万家基金，从交易员做到投资经理、基金经理。周潜玮虽然担任基金经理只有2年多，但之前有1年多的投资经理从业经验，4年多的银行债券交易经验，资历资深。
3.2 投资业绩分析
周潜玮目前在管基金9只（其中1只基金处于认购中），包括混合型中的灵活配置型、债券型中的短期纯债、中长期纯债等。一季度在管规模78.25亿元。除万家鑫璟纯债外，万家鑫悦纯债、万家1-3年政策性金融债、万家玖盛9个月三只基金在周潜玮管理期间的业绩均排在同类型的前1/5位置，业绩非常突出。
3.3 基金经理访谈
为了更深入的分析万家鑫璟的投资特征，我们在4月24日和万家鑫璟的基金经理周潜玮先生进行了一个小时的交流。
1）19年和20年万家鑫璟的投资策略
周潜玮：万家鑫璟组合的主要收益来源并不是短期的交易，而是对中长期趋势的正确把握。每年都会根据政策取向和经济情况做一个大致判断。2019年是震荡市，央行比较谨慎没有放松迹象，适宜采取高抛低吸、中枢回归策略。今年是一个比较清晰的债券牛市，叠加疫情影响，货币和财政政策发力，债市行情的期待性更高。在交易策略上适宜采取持有不动，抬高仓位和久期加长，等到右侧拐点比如政策收紧、债券收益率下降到低位的时候，才考虑进行策略调整。
2）利率债如何做到有效的波段操作
周潜玮：随着市场变化，利率债的具体操作策略基本上从大的方向入手，逐步到中短期的判断。核心是宏观-中观-微观自上而下的投资逻辑。
宏观上，主要通过宏观经济的研究，对经济基本面和经济政策进行研究。团队有资深的宏观分析师来对宏观进行研究，按照季度的频率进行核心逻辑的梳理。中观上，主要关注财政政策和货币政策，按照月度的频率进行趋势判断。微观上主要看市场交易行为，包括日线、技术分析，机构行为分析等。总体来说，主要还是基于对利率债中长期趋势的把握，先对市场有一个中长期正确判断。短期来看市场会有波动，可能会有很多扰动因素，但是市场肯定会回归中长期趋势。宏观把握后，再进行一些小的波段操作。
3）请结合19年3季度的具体操作，来揭示利率债操作的“秘诀”
周潜玮：19年债券市场在3、4月份有比较大的波动，万家鑫璟在那段时间避免了较大回撤，并且在市场反弹时及时介入，正是源于对货币政策和宏观环境的正确解读。19年3月市场主要逻辑是经济企稳，并且各方面政策会向经济企稳的状态进行放松，相对于债券来说，可能短期利空因素比较多一些。但是4月份中央政治局会议召开之后，债券市场整个环境发生了变化，市场逻辑和大家之前的预判不一致，因此债市也在那时止跌反弹。万家鑫璟基于对当时政策的正确解读，及时把仓位提高到较高水平，使得组合收益有非常明显的增加。
4）如何做好风险控制
周潜玮：哑铃型配置在风险管理上有两个好处，一是整体信用风险很低；二是如果不好看未来市场走势，“砍掉”利率债，只留信用债，就可以更好地控制组合回撤，让整体波动变得比较小。
在信用债上主要是避免信用债违约。万家在信用研究上的实力较强，一般通过财务分析、调研和舆情跟踪等对风险较大的信用债进行提前预警。同时万家鑫璟只投资于AAA级信用债，而且是以国企为主，有政府的信用担保，这种企业信用违约的概率较低。在利率债的操作上，主要是控制波动操作产生的最大回撤。
5）基金经理的投资风格养成
周潜玮：对于一名合格的基金经理来说，最重要的是要建立自己的投资逻辑，并且持之以恒地砥砺和优化。我认同的投资理念是稳健持久、顺势而为，为投资人带来稳定、持久、长期的投资回报。从职业发展轨迹来说，我之前在商业银行的工作经历与信评出身的基金经理确实不太一样，因此在投资品种的选择上更加偏好利率债，利率债仓位占比也会比一般组合更高。
利率债信用风险很低，中长期走向比较清晰，基金经理如果能正确地把握中期趋势，做好利率债的“高抛低吸”，在牛市、震荡市中有较高概率获得超额收益。通过对市场中期趋势的正确判断，选择合适的交易策略，辅以严格的控制回撤机制，力争为投资者争取更好的超额收益。
6）未来如何操作
周潜玮：今年一季度债市累计涨幅较大，包括去年一起连涨六个月，从全年收益的角度来看，债券基金的年化收益率可能会有所下降，这需要投资者将收益预期适当放低。
但从宏观中长期来看，央行保持适当定力，有助于拉长债券的牛市，至少从今年一年的维度来看，都有望保持低利率环境。从财政政策来看，中央继续强调“房住不炒"，势必导致货币政策不能停止发力，低利率环境有望维持较长时间，整体基本面因素支持债市继续走牛。从稳健型资产的配置角度来看，债券基金全年仍具备较好的投资价值。具体接下来的操作上，二三季度有观望期，适宜中期波段的操作。
四、 基金公司分析
4.1 公司基本情况
万家基金管理有限公司，原名为天同基金管理有限公司，于2002年8月23日正式成立。2006年2月20日正式更名为万家基金管理有限公司。万家基金的股东分别是中泰证券股份有限公司（49%）、新疆国际实业股份有限公司（40%）和齐河众鑫投资有限公司（11%）。
万家基金目前在管基金74 只，产品覆盖股票型、混合型、债券型和货币型等各种类型。20年Q1最新基金资产规模1536.57亿元，其中股票型34.89亿元、混合型298.81亿元、债券型495.36亿元、货币型707.50亿元。剔除货币理财类型后，20年Q1万家基金的规模在全市场140家基金公司中排名第33位。
公司在近几年管理能力突出，固收团队先后斩获8座金牛奖，权益基金近五年收益全行业排名前3。公司股债投资双牛，涌现出一批在固收和权益上持续优秀的基金经理。公司目前基金经理18人，基金经理平均年限也达到3.01年。
4.2 固收团队情况
公司固收团队（含现金管理）包括投资团队、信评团队和交易团队三个部分。团队实力较强，其中投资团队12人（基金经理9人，投资经理3人），研究团队11人（1名主管，10名信评人员），交易团队8人。
固收团队注重基本面研究和宏观大势研判，通过宏观、中观和微观自上而下的研究逻辑，追求绝对收益的目标。团队打造了多只“固收+”产品，通过股债双轮驱动的策略，以债券作为底仓资产，以股票、可转债、打新等策略进行收益增强，力争收益高于纯债型基金、波动低于偏股型基金，为投资者带来更好的收益体验。
公司信评团队的研究员均具备三年以上的信用研究经验，构建了各个行业的内部信用评级模型，并通过行业分析、财务状况研究、负面舆情跟踪等对投资池中的信用债进行动态调整，严格控制信用风险。
五、 投资建议
通过对万家鑫璟纯债基金、基金经理和基金公司的综合分析，可以对万家鑫璟进行如下评价：
1）万家鑫璟纯债基金是一只风险较低，业绩出色，收益稳定，秉持绝对收益投资理念的中长期纯债型基金。
2）基金经理周潜玮坚持哑铃型的投资策略和理念（精选高等级短久期信用债获取底仓收益，通过长久期利率债价差策略力求收益增厚）在万家鑫璟上得到了充分的展现。周潜玮在利率债投资上具有展现了宏观、中观和微观较完美融合的投资能力。
综合来看，在当前债券市场依旧值得期待的背景下，万家鑫璟纯债基金是一只适合于中长期持有的债券型基金。
六、 风险提示
1）本报告主要是是基于过往基金数据和基金经理访谈的分析，不预示基金未来业绩。
2）市场特征是动态变化的，本报告基于过往业绩的结论不构成收益保证。
以上报告来源：平安证券，《基金投资价值分析报告-万家鑫璟纯债基金：哑铃型投资策略的践行者》
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同样由周潜玮管理、采取哑铃策略的纯债基金
万家民瑞祥和6个月持有期债券型基金
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